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浙江美大:领跑优质赛道 买入评级

2019-08-20 类别:公司研究 机构:财通证券 研究员:洪吉然

[摘要]

业绩稳定增长,领跑优质赛道。19H1美大营收7.0亿元(yoy+25%);归母净利润1.8亿元(yoy+25%),其中Q2收入和净利润同比分别为21%和27%,毛利率改善支撑利润增速环比提升。根据调研,18年和19H1集成灶行业增速为35%和30%左右,美大收入同比与行业基本一致,增长多为销量贡献,产品结构变化逐步提升出厂均价。分品类看,上半年集成灶和橱柜收入增速为24%和38%,后者收入占比已超3%。分渠道看,线下经销商仍占主导(接近9成),电商高速增长(同比+80%左右)提升收入占比。展望全年,美大收入增速具备韧性:(1)19H2竣工转好有利集成灶行业需求向上;(2)18H2低基数增加下半年收入弹性;(3)公司增强营销投入,着手填补KA渠道空白,渠道扩容效果将逐步释放。长期展望,集成灶渗透率有望在未来5年翻倍(8%→15%),行业销量复合增长15%-20%,优质赛道毋庸置疑,行业竞争变化则需持续跟踪。


毛利率同比改善,销售费用率远超历史基准。19H1公司毛利率53.5%(yoy+2.3pcts),相对18年同比(下降2.4个点)显著改善,原材料价格走弱+内嵌蒸箱/烤箱等高端机型占比提升是主要原因。19H1销售费用率(16.5%)远超历史基准,同比+5.1pcts,品宣投入增强+专卖店费用补贴进一步夯实领军品牌地位;管理费用率yoy-2.1pcts(股份支付计提减少),其中研发费用率同比+1.7pcts。展望未来,美大将由三四线拓展至一二线城市,由建材渠道进军主流KA,销售费用投入将在适当范围内维持较高比例,因此收入增速高于利润增速或将常态化。收益质量方面,19H1应收科目大幅增长,主因电商收入占比提升(先货后款,回款周期1个月)+授予部分经销商信用额度支持;存货yoy-12%;应付科目yoy+42%;净营业周期-24天和经营性净现金(yoy+21%)明显改善。


成长持续,资产优质,维持“买入”评级,目标价14.8元。集成灶渗透率<10%,成长持续性优异,浙江美大市占30%左右,公司正通过品牌营销+产能扩张+高端定位拓宽竞争优势。美大资产质量优异,无有息负债+自有资金/总资产大于35%,依靠内生增长创造股东价值。预计公司2019-21年净利润为4.8、6.1、7.5亿元,对应PE为17.5、13.8、11.2倍,维持“买入”评级,目标价14.8元。


风险提示:行业竞争加剧,地产销量低迷,原材料价格攀升。

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