佳发教育：控费效果突出 增持评级

2019-10-29 类别：公司研究 机构：上海证券 研究员：周菁

[摘要]

事项点评收入维持高增，控费效果明显公司Q3实现营收1.10亿元，同比+37.5%，环比增速放缓主要系去年同期高基数影响。Q3公司现金回款1.20亿元，同比+39.7%，与收入增速匹配良好。Q3毛利率56.0%，同比-1.4pct，随着低毛利率的智慧教育业务收入占比提升，公司毛利率小幅下滑，未来随着智慧教育中软硬件产品愈发均衡，毛利率有改善空间。公司持续推进管理提升和降本增效行动，强化费用监督，Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为7.5%/7.9%/5.8%/-0.1%，同比-2.9pct/-3.2pct/-4.9pct/+0.1pct，控费效果明显。Q3公司其他收益为2575万元，同比+66.70%，主要系增值税退税收入增加。Q3公司实现归属净利润5950万元，同比+113.53%，费用率大幅下降+其他收益增加+有效税率降低使得Q3净利率同比+19.3pct至54.2%。公司业绩具有季节性，Q2/Q4是公司收入确认高峰，一是高考前是公司集中生产、发货和销售期，二是标考建设从高考逐步向考研等场景拓展，使得Q4销售收入较高。16-18年，公司Q4收入分别占全年的35%/47%/38%，归属净利润分别占全年的35%/46%/38%。Q4传统旺季叠加新标考建设推进，我们预计Q4公司有望延续高增态势。

新标考建设优势突出，智慧教育快速增长公司是新标考建设领域龙头企业：（1）入口优势：上一轮标考建设50万间教室，公司产品落地30万间，市占率60%，提前占位；（2）先发优势：考试综合管理平台建设是此轮标考建设的核心和制高点，截止2019H1，公司已承担了国家级和6个省级的考试综合管理平台建设项目，确保在全国标考建设中市场份额领先；（3）协同优势：公司新标考建设学校多为重点高中，能为公司新高考、考教统筹等智慧教育产品输出提供用户池。借助标考建设优势，公司近年来智慧教育业务快速增长，其中考教统筹与标考设备之间存在杠杆效应（彼此能高效互用、节省成本），考教统筹随着标考设备进校，单个学校的业务量超过标考建设的2-3倍。

投资建议由于公司控费效果超预期，公司调整盈利预测，预计2019-2021年EPS分别为0.78/1.22/1.56元/股，对应PE分别为36/23/18（按2019/10/28收盘价计算）。公司受益于新一轮标考更新及应用场景的扩容，智慧招考业务快速发展，产品市占率高，且利用已有渠道优势积极开拓智慧教育新业务，为未来高成长蓄力。维持“增持”评级。

风险提示新一轮标考建设周期性高峰过后增速或将下降风险、智慧教育业务受硬件占比提升毛利率持续下降风险、市场竞争加剧风险、应收账款回收风险、人员流失风险等。