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凤凰光学:光学镜头产品爬坡期

2010-10-29 类别:公司研究 机构:联合证券 研究员:关海燕

[摘要]

收入大增,净利率下降。三季报显示,第三季度收入同比增长75.2%,环比增长25.1%;归属于上市公司股东净利润同比增长19.9%,环比增长-6.2%;三季度净利率为6.25%,低于二季度的7.36%。我们认为,净利润与收入增长的不匹配,主要原因是:第一,光学镜头目前处于产品爬坡期(相对而言,镜片较为成熟),盈利能力还没有达到稳产水平;第二、产品外发加工比重较大;第三,母公司权益比从二季度的77.0%下降到68.0%。


收入增长超预期仍在持续,镜头业务尤其值得关注。2010年1-3季度,季度收入同比增长率分别为75.4%、68.0%、75.2%,持续超预期。我们认为,原因有两点:第一、下游的数码相机、手机行业持续景气,尤其是作为公司重要客户的佳能、富士、尼康、索尼等全球一线品牌产销两旺;第二、产品结构的重大变化,光学加工业务中原本占比较小的镜头快速成长。


镜头毛利率上升空间较大。镜头业务目前处于产品爬坡期,稳产后毛利率将明显提升;并且目前代工生产的镜头比例较高,随着自主品牌占比的提升,产品价格和盈利水平还有较大上升空间。


产业集群优势值得关注。公司本部所在地江西上饶,已经形成以凤凰光学为核心的光学产业集群。公司通过将低毛利组件外发加工等形式,加大自身产能弹性,规避市场风险,但也使毛利率有所下降。


改制预期。2008年江西省国资委制定《关于加快推进国有工业企业改革实施方案》,当年省委、省政府提出“两年基本完成全省国有工业企业改革任务”,我们认为,随着时间推移,改制预期将会加强。


我们认为,公司目前处于净利率的低点,随着镜头爬坡期的结束,盈利能力将得到修复和提升,而公司又具有较高的业绩弹性。我们预测,公司10、11、12年收入为15.0亿、20.7亿、27.7亿元,EPS为0.30、0.44、0.65元,对应10、11年PE为37.7、26.1倍,维持增持评级。


风险提示。公司所处的消费电子行业产品更新快,如果公司新产品开发速度不能跟随下游终端产品,业绩将受到影响。


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