上海家化：盈利能力加速改善 谨慎增持评级

2018-04-27 类别：公司研究 机构：广发证券 研究员：洪涛

[摘要]

核心观点：

1Q18实现收入18.6亿（YoY+10.33%），实现净利润1.51亿（YoY+35.92%）公司1Q18实现收入18.6亿（YoY+10.33%），实现归母净利1.51亿（YoY+35.92%），。经营性现金流净额为2.72亿（YoY+22.26%）。分渠道来看，百货渠道基本持平，CS渠道30%增长，商超、母婴店实现10%+增长，电商20%增长。

分品牌看，除高夫、家安增长略低，佰草集、六神、美加净等品牌均实现10%+增长。

毛利率略微下滑0.76PP至66.72%，期间费率下滑1.17PP至58.9%公司1Q18毛利率略微下滑0.76个百分点至66.72%，整体期间费率下滑1.17个百分点至58.9%。其中，销售费率同比下滑2.21个百分点至43.98%，管理费率同比提升0.36个百分点至13.81%，财务费率同比提升0.67个百分点至1.12%。费用率改善致使净利率提升1.53个百分点至8.1%，盈利能力进一步增强。应收账款和存货周转天数分别为44和132天，分别减少1天和6天。

品牌加速年轻化，新品销售强劲，加快新渠道建设公司1Q18的经营亮点包括：（1）品牌加速年轻化，六神推出迪士尼IP合作款；（2）新品销售强势，贡献率增强，美加净推出时刻手护系列推动手霜1Q18同比大幅增长130%并实现整体全渠道正增长。佰草集新品润系列18年YTD占零售整体9%，新品面膜带动整个面膜品类1Q18零售同比增长37%；（3）渠道方面，汤美星加快开拓线下母婴及线上渠道，Q1新增铺货约500家，完成母婴店约2000家铺货。

2018年，公司将继续推进品牌、营销、品类、渠道全方位升级，包括：（1）佰草集将于7月推出彩妆，六神加强香氛沐浴露推广；（2）加强全渠道协作，加快CS渠道和母婴渠道铺货，电商渠道转为TP运营，继续发力；（3）预计下半年品牌集合店落地；（4）营销方面，新增精准营销方式，提升营销效率。整体来看，下半年新品上市+营销、渠道发力有望助推业绩加速改善，预计18-20年EPS分别为0.83、1.12和1.49元，对应PE为43.8、32.4和24.3倍，维持“谨慎增持”评级。

风险提示：化妆品行业增速放缓，传统渠道增速下滑，品牌竞争加剧，品牌升级、新品牌、新品类孵化不及预期，营销、供应链效率提升不明显。