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中材国际:两材协同效应有望逐步显现 买入评级

2018-08-22 类别:公司研究 机构:广发证券 研究员:姚遥

[摘要]

上半年业绩大幅增长,毛利率与净利率均创新高公司18H1实现营业收入100.8亿元,同比增长14.0%;归母净利润为6.48亿元,同比增长45.4%。上半年业绩大幅增长,主要由于公司上半年在执行合同较上年同期增加,同时主营业务成本控制得到加强,综合毛利率提高。公司18H1毛利率为17.8%,较17年提高1.0pct,创历史新高,系公司持续强化EPC全流程精细化管理,主营工程建设业务毛利率较17年提升2.0pct。公司18H1净利率为6.5%,较17年提高1.5pct,为历史新高,主要因为公司毛利率增加及期间费用率降低所致。公司18H1期间费用率为9.5%,较17年下降1.5pct。其中,销售费用率/管理费用率/财务费用率分别1.5%/6.8%/1.2%,较17年分别下降0.1/1.1/0.3pct。


公司18H1经营性现金流为-10.1亿元,较去年同期减少15.8亿元,系公司对分包商集中付款、子公司埃及GOEBeniSuef等项目分期收款因素等共同影响所致,目前埃及GOE六条线全部如期完工,未来经营性现金流有望好转。收现比与付现比分别为90.0%/109.2%,较17年分别减少11.5/4.7pct。公司18H1年资产负债率为73.8%,较17年上升0.5pct。


装备制造/境内订单大幅增长,在手订单充足保证未来业绩发展公司2018H1汇兑损失1.51亿元,与去年同期(1.49亿元)基本持平。前期我们判断人民币升值公司将产生汇兑损失,由此判断公司Q1相对Q2汇兑损失较多,而公司18Q1/Q2归母净利润增速分别为18%/59%,符合我们对公司汇兑敏感性较强的判断。


公司目前已采取滚动式远期套保等措施来有效控制并降低汇兑损失,以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债较去年同期增加3798万元,主要就是新增远期外汇合约公允价值变动所致。根据公司经营数据公告,公司18H1新签合同120.8亿元,同比减少23%,其中工程建设/装备制造/环保业务分别新签订单86.4/21.2/11.6亿元,同比分别变动-19%/+42%/-14%。18H1境内新签订单33.5亿元,同比增长58%;境外新签订单87.3亿元,同比减少36%。截止2018年上半年公司未完成合同额474.5亿元,订单收入比2.4倍,在手订单充足保证未来业绩增长。


转型升级加强新业务拓展,两材合并协同效应有望逐步显现公司18H1新业务(多元化工程、生产运营管理和节能环保)实现营收收入15.7亿,同比增长50.5%。其中多元化工程、生产运营管理和节能环保18H1分别实现营收7.4/4.0/4.3亿元,同比分别增长51.8%/96.9%/22.1%。公司目前正稳步发展水泥窑协同处置业务,公司所属溧阳中材2018H1利用水泥窑协同处置生活垃圾、危险废物、污染土及一般工业固废分别达到6.07/0.68/2.00/3.55万吨。公司原控股股东中材股份与中国建材进行换股吸收合并,合并后中国建材存续。目前中材股份被合并的H股及非上市股份的换股登记已经完成。中国建材作为公司的实际控制人,丰富的水泥窑资源有望与公司主业水泥工程及相关装备制造形成协同效应。


盈利预测和投资评级盈利预测基本假设如下:(1)营业收入:公司18H1新签合同额120.8亿元,同比减少23%,截止18年上半年末,公司在手订单474.5亿元,订单收入比2.4倍,订单充足保障公司收入稳健增长;(2)毛利率:公司18H1毛利率为17.8%,持续强化EPC全流程精细化管理,预计未来毛利率基本保持稳定或将略有提升;(3)期间费用率:公司18H1期间费用率为9.5%,较17年下降1.5pct,随着业务领域的不断扩大,预计未来期间费用率将保持稳定或小幅增长。公司转型升级加强新业务拓展,同时两材合并有望充分发挥与公司的协同效应。我们看好公司未来的发展,预计18-20年公司归母净利润分别为14.0/17.2/20.7亿元,对应EPS分别为0.80/0.98/1.18元,对应18年PE8倍,估值水平较低,维持“买入”评级。


风险提示:固定资产投资不及预期,项目进展不及预期,新业务拓展不及预期,汇率波动风险,资产减值损失增加风险,回款风险等。


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国盛证券12-27
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中信建投11-04