慈文传媒：关注后续影视项目进展 谨慎推荐评级

2018-09-14 类别：公司研究 机构：财富证券 研究员：何晨

[摘要]

投资要点：

应收账款估计变更带动业绩高增长。2018上半年公司实现营收7.58亿元，同增127.37%，归母净利润1.93亿元，同增153.4%，收入快速增长主要系《杨凌传》、《极速青春》、《爵迹之临界天下》首轮发行收入确认，而去年同期无新剧确认收入，业绩快速增长主要原因是报告期期间费用率下降明显且应收账款会计估计发生变更，调回坏账准备1.48亿元，剔除应收账款坏账转回影响后，主营业绩与上年基本持平，同时公司公布前三季度业绩预告，预计实现归母净利润2.4-2.8亿元，同比增长60.53%-87.29%，业绩增长稳健。

多因素影响毛利率下降，费用率控制良好。2018H1公司毛利率同比大幅下降，其中游戏业务毛利率31.41%，同比下降11.49pct，主要系游戏买量支出由销售费用改为计入营业成本影响所致，影视剧业务毛利率16.84%，同比下降11.98pct，主要系部分新剧仅确认网络端收入，电视台端尚未确认，后续随着影视剧逐步确认毛利率有望提升。费用率方面，2018H1销售费用率1.23%，同比下降5.61pct，管理费用率4.43%，同比下降3.7pct，财务费用率3.17%，同比下降3.77pct。销售费用率下降与游戏业务毛利率上升原因一致，另外由于公司收入较快增长但费用管控良好带来管理费用率和财务费用率下降明显。

《凉生》定档，现金回流有望加快后续项目推进。由于部分电视剧确认收入后尚未播出，公司部分应收账款账期变长，回款变慢使得现金流承压，2018H1公司应收账款达17.93亿元，同比增长78.76%。近期，公司17年收入占比较高的重点大剧《凉生，我们可不可以不忧伤》正式定档，于9月17日在湖南卫视和三大视频网站同步播出，预计播出后应收账款回款带来现金流入，后续项目的拍摄进度有望加快。下半年《沙海》、《那些年我们正年轻》、《风暴舞》等多部剧有望确认收入，《残缺的世界》、《紫川》、《脱骨香》等剧正在积极筹备中，大概率下半年开机，为明年业绩提供支撑。另外公司2018H1存货有10亿元，其中在产品和库存商品分别为5.8、2.3亿元，关注后续去库存的进度。