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曲美家居:三季报承压 强烈推荐评级

2018-10-24 类别:公司研究 机构:方正证券 研究员:徐林锋

[摘要]


【事件】公司发布三季报,实现营业收入16.9亿元,同比增长17.9%%;归母净利润0.95亿元,同比下降45.4%%,扣非后同比下降47.3%;分季度看,Q1/Q2/Q3营收分别同比增长15.0%/7.3%/30.2%,归母净利润Q1/Q2/Q3同比增长12.5%/-47.5%/-64.1%。经营活动现金流净额同比减少45.3%至1.03亿元(主要系公司支付材料款、劳务费增加所致),筹资活动现金流净额为36亿元(VS.17Q3的272.3万元)。



【点评】


1)国内家居景气下滑&费用上升,利润端承压。①收入端:得益于Ekornes并表(9月),Q3增速环比回升,但国内家居景气依旧不佳,预计国内业务收入同比增长个位数;②成本端:由于Ekornes产品附加值高,并表后前三季度毛利率同比增加1.2pct至40.2%,Q3单季度同比增加4.7pct至44.6%;③费用端:受并表Ekornes影响,期间费用率同比增加9.1pct至32.4%(销售/管理/研发/财务费用率同比增加6/4.2/0.2/-1.3pct),其中,财务费用同比减少预计与汇兑收益有关。


2)重点观察内部改革&并购项目对“新曲美”战略的推动作用。


①内部改革:曲美独特大家居模式打造差异化竞争力,但存在市场能力不足等问题。对此,公司开展事业部改革,推动自主权下放,未来有望弥补渠道竞争力不足的问题;②并购Ekornes:


公司已于8月29日完成自愿要约交割结算(现已100%收购),并表后将有力增厚利润(Ekornes于18H1实现营收13.5亿人民币,同比增长3.8%,净利润1.7亿,同比增长93.4%),未来随着整合完成,有望通过渠道共享推动曲美海外扩张战略。


3)盈利预测:曲美以产品品质为基础、设计和服务为保障,通过渠道优化升级和品类拓展打开成长空间,事业部改革释放运营潜力。考虑Ekornes的并表影响,预计2018-2020年EPS分别为0.46/0.85/1.01元,PE分别为14.7X/7.9X/6.7X,当前估值具备吸引力,维持强烈推荐评级。


风险提示:行业景气下滑;Ekornes不及预期。


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