恩华药业：新产品放量推动工业收入持续加速 强烈推荐评级

2019-02-28 类别：公司研究 机构：方正证券 研究员：周小刚

[摘要]

事件：公司公告2018年年报：报告期内公司实现营业收入38.58亿元，同比增长13.69%，归属于上市公司股东的净利润5.25亿元，同比增长32.99%，扣非归母净利润4.98亿元，同比增长39.90%。利润分配方案:每10股派0.6元。

点评：

业绩超预期，新产品快速放量，工业收入持续加速。公司业绩大幅超出市场预期（市场预期归母净利润增速约25%，扣非归母净利润约30%），近3年营收和扣非利润增速持续加速状态，主要与老产品需求稳定，新产品快速放量，工业占比提高导致毛利率持续提升有关。从收入端看，公司2018年全年营收38.58亿元，同比增长13.69%，同比提高1.2个百分点，单四季度营收9.69亿元，同比增长10.75%，同比下降约5个百分点，预计主要与商业增速下行有关。公司工业端收入增速31%，工业收入明显加速，其中，麻醉线收入增速接近40%，主要与右美，瑞芬太尼快速放量，以及较大体量老产品依托咪酯和咪达唑仑恢复性增长有关，精神线收入增速24%，神经线收入增速34%，医药商业业务下滑7%，主要与两票制减少调拨业务有关。从利润端看，全年扣非归母净利润4.98亿元，同比增长39.90%，同比提高21个百分点，单四季度扣非归母净利润0.80亿元，同比增长78%。分产品看，主要产品咪达唑仑增速预计由中报7%左右加速至近15%，主要与手术量自然增长以及销售分线改革有关，依托咪酯实现约23%左右快速增长，预计与产品临床应用场景拓展有关，该产品竞争格局较好，恩华产品具有剂型优势。新产品处于快速放量期，其中右美托咪定预计增长60%，瑞芬太尼预计增长70%，阿立哌唑实现翻倍增长，度洛西汀预计增长50%，主要与产品中标省份快速增长，并逐步进院实现销售有关。

毛利率持续提升，整体费用控制良好。近5年来公司毛利率持续提升，从2014年的40%提高到2018年前三季度的56%（从单季度看，2018年Q1,Q2,Q3,Q4毛利率也呈现整体逐步提高的趋势），主要原因是随着工业持续加速增长，工业板块占比逐步提高，同时，高毛利率的新产品在工业板块中收入占比逐步提高，且医药商业部分的毛利率也在提高，预计与调拨转终端纯销以及高毛利的药店收入占比提高有关，这些方面带动公司毛利率持续提升。公司整体费用控制良好，2018年公司销售费用率，管理费用率，财务费用率，研发费用率分别为30.93%，3.93%，-0.40%,4.46%（前三季度销售费用率，管理费用率，财务费用率分别为27.86%，5.85%，-0.48%），其中销售费用率有较大幅度提高，预计与新产品加大学术推广力度，销售分线改革以及四季度计提奖金有关，研发费用较去年增长54%，主要与公司投入新药研发及推进仿制药一致性评价有关，整体上公司费用控制良好。