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瀚蓝环境:行稳致远 买入评级

2019-03-01 类别:公司研究 机构:国盛证券 研究员:杨心成

[摘要]

内生增长+外延并购,发展成为我国领先的综合环境服务商。瀚蓝环境为佛山市国资控股企业,以供水起家,后通过并购创冠中国、燃气发展将业务拓展至固废、燃气等,至2017年底公司涵盖固废处理(2.63万吨/日)、燃气(4.18亿立方米)、水务(供水136万吨/日、污水处理58.3万立方米/日)三大版块,经营稳健、资产优质,并且将业务从南海区铺向全国,从地方性公用事业平台跃升至全国性的固废企业。


焚烧产能扩张加速&盈利能力提质,固废行业高景气,公司核心增长动力。


①垃圾焚烧产能扩张加速,主要因处置方式上填埋让位于焚烧,同时人均垃圾产量、环卫市场化及机械化清扫率的提升使焚烧产能不足,而十三五规划目标翻番(29.8至60万吨/日),缺口较大;②行业盈利水平提质,主要因监管趋严,垃圾处置成本及政府对运营效果的重视度上升,致使低价竞争策略退出,垃圾处理费触底回升(54至67元/吨),同时也受益于垃圾热值及吨上网电量等盈利因子显著提升。瀚蓝环境投运和在建项目的规模均于行业前列,且垃圾处置费、产能利用率、吨垃圾上网电量等盈利因子较高,未来凭借南海环保产业园等先进模式有望进一步异地扩张,享行业高增长红利。


燃气、供水污水为后方保障,增长稳健。得益于佛山市工业客户煤改气贡献,2015年至今公司燃气销气量CAGR达到15%。未来增量来自①工业端:佛山陶瓷行业煤改气需求,新增工业耗气量有望达到1亿立方;②居民端:气化率37%提升至目标的50%。我们预计公司2017-2019年售气量CAGR有望达到20%。此外,公司的供水业务增长稳健(CAGR达到13%),污水处理经营平稳。


管理优异,造血能力强,估值优势明显。公司管理优异,业绩复合增速高(近5年营业收入/归母净利润CAGR33%/23%),公司坐拥垃圾焚烧、燃气、供水污水等优质的运营资产,现金流充沛,收现比大于1,造血能力强,此外,瀚蓝相较于同类型公司,估值优势明显。


投资建议:垃圾焚烧行业盈利回暖&产能加速释放,板块景气度不断提升,公司在手项目充足,保障未来业绩增长,此外,公司燃气、污水等业务稳步增长,并提供优良的现金流。我们预计公司2018-2020年归母净利润8.5/8.1/9.7亿元(其中2018含非经常性损益1.4-1.5亿元),对应EPS1.11/1.06/1.26元,对应PE14.1/14.9/12.5X,公司管理优异、估值优势明显,首次覆盖并给予“买入”评级。


风险提示:固废项目推进及运行效果不达预期、天然气煤改气不达预期及配气政策风险、其他板块开展不佳等。


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