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隧道股份:有望迎来新一轮建设热潮 增持评级

2019-05-06 类别:公司研究 机构:申万宏源 研究员:李峙屹

[摘要]

投资要点:


公司2018年净利润增速9.3%,2019Q1净利润增速7.3%,基本符合我们的预期。2018年公司实现营业收入372.7亿元,同比增长18.2%;归母净利润19.8亿元,同比增加9.3%。其中2018Q1/Q2/Q3/Q4公司分别实现单季营收58.7亿/82.1亿/93.8亿/138.1亿,同比增速11.0%/22.4%/17.8%/19.4%;单季归母净利润分别为3.9/4.5/4.4/7.0亿,对应增速9.8%/9.8%/11.5%/7.5%。公司19Q1实现营业收入66.7亿,同比增长13.6%,实现净利润4.2亿,同比增长7.3%。


公司18年综合毛利率较去年同期提升0.65个百分点,期间费用率控制较好,但投资收益减少使得净利润率同比下滑0.45个百分点。2018年公司综合毛利率为12.6%,同比提升0.65个百分点。加回研发支出,期间费用率同比降低1.08个百分点至7.87%,其中销售费用率较去年同期基本持平,管理费用率同比下降0.16个百分点至3.18%,研发费用率同比降低0.66个百分点至3.42%;由于大量项目开工18年利息资本化金额增加1.55亿使得财务费用率较去年同期降低0.26个百分点至1.21%。资产减值损失占营业收入比重较去年同期基本持平,但2018年公司投资收益较去年同期减少5.42亿元,主要系17年处置长期股权投资产生3.29亿收益,且18年BOT、BT项目投资收益同比减少2.38亿,导致投资收益占营业收入比例降低2.12个百分点,综合影响下公司净利率下滑0.45个百分点至5.36%。2019Q1公司综合毛利率小幅提升0.08个百分点至12.6%,期间费用率(含研发)同比提升0.61个百分点至8.12%,其中销售费用率提升0.02个百分点至0.11%,管理费用率由于职工薪酬增加提升0.75个百分点至3.83%,研发费用率提升0.33个百分点至2.38%,财务费用率同比下降0.49个百分点至1.80%,资产减值损失占比降低0.35个百分点至0%,综合影响下一季度净利率下滑0.28个百分点至6.35%。


18年经营性现金流净额同比基本持平,PPP项目投入大幅增加投资性现金流大幅流出,19Q1有所改善。


2018年公司经营活动产生的现金流净额15.4亿,同比基本持平仅多流入0.05亿,投资活动现金流净额-41.6亿,同比多流出23.5亿,主要系PPP项目投入增加且BT公司股权转让款减少所致,18年投资支付的现金较去年同期增加16.5亿。18年收现比110%,同比增加3个百分点,应收票据及应收账款同比增加12亿,预收款同比增加15.3亿;付现比108%,同比增加10.7个百分点,应付票据及账款同比增加20.4亿,由于与分包结算加快预付款项同比减少7.32亿。2019Q1公司经营活动现金流净额-23.9亿,同比少流出0.9亿,投资性活动现金流净额-15.3亿,同比少流出5.6亿,主要系支出减少所致。一季度收现比150%,较去年同期降低3.38个百分点,应收票据及应收账款较18年末减少3.13亿,存货增加9.14亿,预收款增加2.76亿;付现比190%,同比大幅降低11.9个百分点,应付票据及账款减少26.8亿,预付款项增加5.2亿。


“上海全产业链轨交龙头”充分受益长三角一体化,有望迎来新一轮轨交建设热潮。公司为作为上海市轨交建设领域龙头企业,市占率超过1/3,近年逐步向外地扩张深耕长三角,当前江浙沪地区合计收入贡献率约75.3%。随着长三角区域一体化建设推进,轨道交通项目也成为投资重点,18年下半年政策转向以来,上海、苏州、杭州等地合计获得轨交项目批复投资规模达6,256亿元。公司18年新签订单589亿,同比下滑9.7%,19Q1新签121亿元,同比增长9.2%,较18Q4单季新签下滑36%已有显著改善,预计随着轨交项目逐渐落地,有望带动公司新签订单逐季改善。


实施增量业绩奖励计划,充分调动骨干员工积极性。公司计划实施增量业绩奖励计划,2018-2020年达到以下约束条件:1)净资产收益率分别达到9.90%/10.00%/10.10%;2)扣非归母净利润分别达到19.6亿/21.3亿/23.0亿;3)营业收入分别达到340亿/370亿/400,每年可提取一定金额的增量业绩奖励授予高管、职业经理人及其他骨干员工,个人激励额度不超过年度总收入的40%,实现了企业与员工利益的合理绑定,将充分调动员工的积极性。


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