洋河股份：认识洋河的预收款存货周转基酒供应和小非减持

2010-12-20 类别：公司研究 机构：湘财证券 研究员：赵军 朱毅

[摘要]

事件：近期资本市场对洋河有某些担心，譬如公司预收款数额少、存货周转天数少，基酒供应等问题；而小非减持加剧了这种担忧和股价的波动。

点评：

我们的结论是：1、洋河的预收账款相对收入规模比贵州茅台和五粮液小，是公司的预收账款政策所致，谈不上是公司的长期增长风险；2、洋河的存货周转天数实际高达210-230天，与五粮液相当，无需担心；3、洋河的基酒供应不是问题，洋河的成功在于战略、营销、执行和机制的优势，不同于茅台等不可复制的差异化的产品力优势，市场只要关心公司产品质量的安全和稳定性，至于供应面，无需过分担忧；4、小非减持对于长期投资者来讲无需过分担忧。当前股价已回落到基本合理的水平，买点出现。

洋河股份的预收款收入比低是公司预收款政策所致，并非是所谓的大风险。

预收账款政策不同的公司不具有可比性。

市场的担忧：市场认为白酒行业中预收账款是观察公司竞争力的关键指标之一，有销售防火墙和利润蓄水池的说法。而洋河的预收账款与其销售规模完全不匹配，出现以下现象：洋河前三季度实现55亿销售规模仅有1.74亿预收账款，而同期贵州茅台93亿规模有32.6亿预收款，五粮液114.7亿销售有高达52.69亿。

我们的观点：市场不必为此担心。如果将洋河股份与贵州茅台、五粮液比，需要一个很重要的前提，就是洋河股份的预收款政策与茅台、五粮液相同。

但从公司历年的数据不难发现洋河股份的预收款政策与茅台和五粮液有着显著的区别。回顾过去，洋河06-09年年末的预收账款分别为1496万、4025万、3425万、1.67亿元，相应年份的销售收入分别为10.7亿、17.62亿、26.82亿、40.02亿。对应的预收账款占当年销售收入的1.4%、2.3%、1.3%、4.2%；预收账款占下一年销售收入的0.85%、1.5%、0.86%。两种衡量预收账款相对规模的方法均显示洋河2006年-2009年预收账款收入比显著低于贵州茅台和五粮液，然而洋河的收入增速确是同期最高的。由此可见，预收账款收入比低并非与收入增速存在的低增长风险有必然联系，这一切还得取决于公司的预收账款管理政策。