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万科A:管理水平继续提升 目前估值相对合理

2012-08-08 类别:公司研究 机构:山西证券 研究员:平海庆

[摘要]

投资要点:


销售收入同比下降4.7%。2012年上半年公司实现销售面积602.5万平方米,同比增长6.5%;销售金额625.4亿元,同比下降4.7%。上半年销售金额同比下降原因:一方面为2011年上半年调控刚开始执行,受到影响较小,因此去年同期基数较大;另一方面为公司商品房销售价格下降所致。从目前看,下半年房地产政策将趋于稳定,市场合理需求仍会继续释放,公司销售将会保持稳定,全年销售面积和销售金额将会超过2011年。


结算收入同比增长55.4%。上半年公司实现营业收入307.2亿元,净利润37.3亿元,同比分别增长53.7%和25.1%。其中房地产实现结算面积263.8万平方米,同比增长90.7%;实现结算收入302.2亿元,同比增长55.4%。在上半年销售金额同比下降情况下,公司结算金额仍同比增长55.4%,另外还有1392万平方米的已售未结算资源,公司未来2年业绩保持稳定增长已确定。


结算毛利下滑已在预期中。上半年公司结算均价11456元/平,同比下降17.4%;毛利率为26.5%,同比下降5.6个百分点;结算净利率为14.2%,同比下降2.2个百分点。毛利率下降较多主要为结算构成影响,另外也有精装修比例提高、劳动力成本上升、销售价格波动等方面原因。


管理能力继续提升。上半年公司期间费用率为8.16%,同比下降1.94个百分点,其中管理费用率下降1.6个百分点。管理水平的提升也导致公司收益质量的提升,上半年公司全面摊薄净资产收益率为6.76%,较去年同期上升0.32个百分点;投入资本回报率为3.32%,较去年同期上升0.2个百分点。


财务状况良好。上半年末,公司资产负债率为78.86%,较年初增加1.76个百分点。扣除预售款后公司负债率为39.26%,较年初下降0.33个百分点。上半年末,公司短期有息负债为203.06亿,公司拥有货币资金470.12亿,不存在短期偿债压力。


盈利预测和投资评级:预计公司未来三年净利润分别为124.2亿、151.8亿、197.1亿,每股收益分别为1.13元、1.38元、1.79元。按8月7日公司收盘价8.83元,公司未来三年PE分别为8x、6x、5x,估值低于行业平均水平。绝对估值方面,公司当前RNAV为9.9元/股,按8月7日股价折让12.14%,考虑到RNAV估值一般都有15%-20%的折让比例,因此公司目前估值处于相对合理区间。综合以上分析,我们将公司评级下调至“增持”。


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