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额度限制下实质影响有限

2014-05-21 类别:其他 机构:民生证券 研究员:赵丽娜 曹又丹 王丹

[摘要]

报告摘要:


地方政府债券发行试点进一步突破,由自行发债进入自发自还阶段2009年我国开始发行地方政府债至今,经历了“财政部代发——财政部代发及四省市试点自行发债并行——自行发债试点部分扩大——自发自还”四种模式,但离真正的自主发行市政债尚有距离。


与自行发债的最大不同:主体信用由中央信用转变为地方政府信用目前我国试点的自行发债仍是由财政部代偿,享受国家主权信用,票息免税,类似于国债,定价上参照国债叠加一定的流动性溢价。自发自偿的核心在于不再通过财政部代偿,而是完全基于发债政府的信用,定价影响因素扩大至当地政府信评、流动性、税收等因素。与自主发债的主要区别在于发行额度仍奉行国务院限额管理。


期限限定5、7、10年,期限拉长为消化地方债务争取时间,取向积极期限上,较目前减少了3年期,并增大了10年期的比例,期限拉长为消化地债方债务争取时间。地方政府投资的项目本身期限就较长,债务的长期化一是可以与资产的期限匹配,二是缓解短期偿债压力。


政策方向:地方政府债将逐步替代平台融资,但进程或较缓慢近日《预算法》第三审议稿拟适度开放地方政府举债权限,政策方向上市政债将逐步取代平台融资。但现阶段明确举债主体和限定举债规模是放开地方政府债券发行的两个核心问题,其中涉及上下级政府之间的担保连带责任、地方政府抵押资产等问题,进程或较为缓慢。


市场影响:额度限制下实质影响有限,情绪利好城投债自发自还整体上仍未脱离全年4000亿元的地方债额度,由于无新增,仅仅是自发替换代发(代发成本较低),实质影响有限。不过情绪上看,地方政府债替换平台融资的政策导向使得城投的隐性政府信用走向显性,亦将增信城投,因此情绪上利好城投债。对于利率债而言,短期内出现经济下行倒逼货币政策全面松动的概率较低,且三季度一般是利率债和地方政府债的发行旺季,虽然基本面环境对利率债较有利,但对投资者而言,时间(机会成本)却是最大的敌人。因此现阶段我们仍主要看好城投债的票息价值。


风险提示通胀超预期上行,城投债出现违约。


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