新闻|股票|评论|外汇|债券|基金|期货|黄金|银行|保险|数据|行情|信托|理财|区块链|汽车|房产|科技|视频|博客
|直播|财道
|农金
股票首页 > 研究报告

桑榆非晚 霞尚满天

2014-12-18 类别:其他 机构:民生证券 研究员:赵丽娜 王丹

[摘要]

报告摘要:


2015年:存量经济调整向纵深方向演化经济中周期去杠杆是必经之路,2015年存量经济调整向纵深方向演化,体现在国家各部门资产负债表上可概括为:房地产,去库存;制造业,去杠杆;地方政府,控债务;中央政府,加杠杆。2015年制造业投资继续下滑,房地产投资虽受益于销售回暖但库存压制反弹高度,明年财税体制改革抑制地方基建加杠杆空间,综合判断明年需求萎缩压力不减,GDP增速回落至7.2%左右。


2015年:通缩风险上升2015年需求增速继续萎缩制约新涨价因素上涨空间,叠加更低的翘尾0.31%,明年CPI大概率重回1.0时代。其中,能繁母猪存栏不断走低支撑明年猪价反转逻辑,但需求疲软制约上涨高度;非食品方面,原油供需结构的转变、美元步入升值周期将压制以原油为代表的大宗价格,叠加国内过剩产能及需求低迷因素,明年工业通缩进一步加剧。预计2015年CPI上涨1.5%,PPI-2.3%,工业通缩创近30年最长记录。


货币政策:掣肘缓解,政策放松空间打开通缩是我国经济面临的最重要风险之一,国际经验表明,通缩环境不利于化解债务风险。


近几年需求增速持续下滑导致实际利率被动抬升,在制约实体经济投资能力的同时亦增大了债务的系统性违约风险,商业银行开始出现主动性信用收缩,货币政策进一步宽松的必要性增强。今年央行主要选择定向政策的初衷是担心资金继续流向预算软约束主体,随着地方政府融资政策约束的进一步增强,房地产跨过周期拐点,货币宽松掣肘明显缓解,2015年预降息、降准的空间明显增大,宽货币、紧信用的格局有望延续。


信用基本面:微观企业的盈利改善已悄然展开美国金融危机后,中央替代私人加杠杆,企业修复资产负债表,盈利和现金流快速改善。


类似逻辑开始在我国上演,受益于原材料价格下跌及制造业部门产能调整,2013年中期以来微观企业盈利能力正在悄然改善。2015年这种态势有望延续,一大宗商品弱势推动微观实体毛利率改善,二股权融资繁荣及存量贷款重定价降低融资成本,三去杠杆压力下企业资本开支继续下降。油价下跌,最为受益的行业有:航运、有色矿采、化学原料及制品、化学纤维、橡胶、塑料;铁矿石价格下跌,钢铁、机械、交运设备等行业受益。


利率债:资金需求内生收敛叠加银行风险偏好收缩,利率债的中期慢牛逻辑尚未破坏2015年,利率债中期慢牛的大逻辑尚未破坏,与2014年相比,来自基本面及货币宽松的支撑逻辑未变,更大的变化可能来自资金需求内生收敛以及银行风险偏好的继续收缩。在中周期去杠杆的背景下,2015年整体资金面环境将由供给端的挤出(2014年债牛的逻辑)开始向需求端的自我收缩(收缩资产负债表、债务重组)转变。回归利率由资金供求决定的实质,从这个角度而言,以利率债为代表的无风险收益率下降过程才刚刚开始,但托底政策下注定是一个缓慢的过程。预计2015年利率债收益率方向向下,但空间较2014年缩窄,十年期国开债波动区间3.6%-4.5%。


信用债:价值重估及估值分化将是明年信用债最大的主题1)城投债,中证登事件让投资者重新审视中央政府对地方政府债务的态度,并助推城投债完成价值重估。目前政府债务的具体界定标准并不清晰,分化尚不明显,可以预见,随着地方政府债务甄别标准的进一步明朗,城投债将再次面临价值重估的机会和风险,其中纳入预算部分城投债收益率存在显著下行空间,而未纳入部门亦面临大幅扩大的风险。目前看投资机会存在于wind口径城投债与2013年地方债务审计口径匹配度较大的吉林、海南、辽宁、宁夏、黑龙江等省份存量城投债。


2)产业债,展望2015年,国际油价下跌、股权市场融资繁荣以及降息后存量贷款重定价等因素均有利于从微观层面改善企业盈利能力,盈利改善、资本支出缩减以及库存的去化将共同推动企业现金流改善,但不同于需求扩张,成本压缩性利好将使得产业链基本面呈分化性特征,交易机会具体可关注受益于原油价格和铁矿石价格下跌的航运、有色矿采、化学原料及制品、化学纤维、橡胶、塑料、钢铁、机械、交运设备等行业相关个券。


风险提示流动性过紧,通胀超预期上行,债市出现违约

查看本报告全文PDF

数据推荐

目标涨幅最大股

更多

股票简称 最新价 目标价 目标涨幅

机构强烈推荐股票

更多

股票简称 机构名称 评级类别 报 告
方正证券强烈推荐
方正证券强烈推荐
方正证券强烈推荐
方正证券强烈推荐
方正证券强烈推荐

机构给予买入评级板块

更多

板块名称 机构名称 报告时间 报 告
广发证券12-26
广发证券12-19
广发证券11-25
广发证券11-24
广发证券11-24

机构给予增持评级板块

更多

板块名称 机构名称 报告时间 报 告
财通证券12-29
国盛证券12-27
川财证券11-18
东吴证券11-15
中信建投11-04