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燕京啤酒:未来看改革 增持评级

2015-04-10 类别:公司研究 机构:中信建投 研究员:黄付生 蔡雪昱

[摘要]

事件:


公司公布2014年年报,实现收入135亿,下滑1.78%,归母净利润7.26亿,增长6.68%,EPS为0.26元/股,低于预期。单四季度收入12.59亿,同比下降33%,亏损1.9亿,同比减亏1700万。


利润分配10股派0.8元。


简评单四季度销量加速下滑,结构升级、提价提升毛利率全年及单四季度销量532、61万吨,分别同比下滑7%、24%,下滑幅度较单三季度增大,市占率略下降0.56个百分点。分结构看燕京主导品牌销量361.84万吨,增长2.40%,估计受小瓶装、鲜啤等带动中高档增长30%以上,北京地区中低端清爽下滑较大。中高端结构占比提升以及北京、内蒙、云南等地提价因素带动啤酒毛利率上升0.95%至41.30%,吨酒价格上升5%至2398元。


分地区看华东、尤其华中地区的收入大幅上涨抵消华北、华南地区的部分下滑,北京下滑5%,广西略增2%(14年行业产量:


北京地区下滑6.93%、广西增长2.71%)。


全年费用率稳中有升,净利率平稳单四季度受益毛利率提升抵消费用率提升助力业绩减亏。全年费用率增加0.43个百分点,净利润率平稳,计入当期的政府补贴大幅度上升后平抑了投资收益波动对于净利润带来的影响。


盈利预测及估值:


预计15年啤酒行业受低基数、厄尔尼诺气象较大发生概率等因素影响将好于14年,预计恢复至个位数增长。目前行业格局较为稳定,和燕京合作将是一个弯道超车的好机会。公司所在基地市场市占率高,但存在吨酒价格偏低、总部人员激励不到位、运营效率偏低等问题(管理费用率高青啤5.25个百分点),若能借助国企改革的契机,公司将从以上增加业绩弹性。


通过比较最新吨酒市值及吨酒收购价格,公司合理市值360~382亿之间。预测公司15~16年EPS为0.29、0.31元/股,目标价12元。


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