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2.0时代开启 扩容+违约常态化+股票化

2015-12-07 类别:其他 机构:民生证券 研究员:王丹

[摘要]

报告摘要:


市场回顾:大牛市,短久期、中高评级表现最优2015年在经济下行,货币政策宽松,流动性泛滥影响下,债市大牛市延续,收益率整体持续下行,短久期、中高评级表现最优。行业信用利差对比来看,城投、汽车、交运收缩幅度最大,采掘、化工、钢铁扩张幅度最大,其中采掘扩大幅度高达114BP(截止2015年11月30日)。


信用债2.0时代开启,扩容+违约常态化+股票化去年至今,货币政策宽松已经两年,但是对于降低企业融资成本、帮助实体经济复苏来说,效果并不佳,根源就在于经济下行环境下,银行要求风险溢价上升、惜贷,信用扩张传导不畅,而解决这个的药方,就是放开直接融资输血实业,管理层已经开始降低公司债和企业债发行门槛、筹划股票注册制,未来产业债规模将继续大幅增加,叠加明年后年为城投债到期高峰,地方债务置换规模也不小,明年债市扩容将继续,供给带来的压力不容小觑。随着经济的下行,过剩产能出清加速,违约将常态化,个券和行业分化加剧,预期到的违约事件对于整个市场冲击较小,超预期违约事件冲击较大。而在扩容和违约常态化下,个券收益率受企业和行业资质波动影响更大,信用债研究要求“精细化”、“股票化”。


2015年资质变动:中上游行业继续恶化,非银、纺服、传媒等向好盈利能力:扣非净利润来看,非银行金融增速在100%以上,纺织服装和传媒增速均在50%以上,而中上游行业仍然处于困境,有色、煤炭和钢铁下滑幅度在70%以上,钢铁行业断崖式下滑。现金流:经营性现金流来看,机械、轻工、煤炭、建材、钢铁行业下滑幅度超过45%,而纺织服装、银行、电子、非银同比增长在100%以上;投资性现金流来看,纺织服装、电力设备、汽车、传媒等增长较快,下滑较快的为商贸零售、机械、石化等行业。营运能力和库存情况:钢铁、煤炭等行业应收账款周转率下滑较快;库存来看,建筑、通信和有色等行业上升较快,去库存较快为电力设备、交通运输、化工等。


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