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工业综合:资产负债表端逐季好转 再次验证行业基本面改善

2018-11-05 类别:行业研究 机构:安信证券 研究员:冯福章

[摘要]

■三季报再次验证行业基本面改善,行业中长期逻辑没有改变利润表受军品订单及回款改善、军工企业均衡生产等因素影响,军工行业继续保持稳健增长。2018年三季报在营收端及利润端均创下同比新高,合计实现营收(3475.24亿,同比增长15.28%)、归母净利(135.74亿,同比增长16.38%),其中归母净增速剔除天海防务13.36亿元大额资产减值损失的扰动后,实现27.61%的增长。截至2018年三季报,军工行业在A股29个行业中,收入端增速排在第16位、归母净利增速排在第13位,处于中部位臵。三季报毛利率下降至17.15%,净利率上升至3.91%,主要因为军工上市公司“降本增效”效果显著,“三费”费率均出现不同程度下降,但需警惕军工企业因PPI指数上涨、利润空间压缩的风险。


三季报资产负债表科目呈现出持续改善、逐季好转的态势。我们在此前报告反复强调重点关注预收账款(体现在手订单情况)、存货(尤其原材料能反映中长期的增长)、应付账款(反映为满足订单生产的采购情况)等科目的变化。其中:①预收账款同比增长38.37%,高于中报的33.56%,兵器、信息化、船舶、航空增长较快;②应付票据及应付账款同比增长16.19%,较中报10.02%提升较多,其中信息化与航空分别增长分别为21.47%、13.67%,船舶领域增长提升较快;③存货因船舶拖累仅同比增长0.15%,较中报-1.76%有所提升,其中兵器、航天较中报增速分别提升至19.72%、11.31%,信息化下降至12.85%。


三季报资产负债表的变化再次验证订单数据好转、行业基本面改善,我们预计18年军工行业增长或在18%左右,并逐季好转,19-20年行业增长相对确定,资产负债表相关科目变化或将持续体现。


军改影响逐步消除,行业现金流改善。16年来行业经营性现金流逐年好转,16Q3经营性现金流-345.21亿,18Q3大幅增加至-172.31亿;其中兵器和船舶板块大幅改善。我们认为,主要因军改影响逐步消除所致,且随着军改继续深化和落地,预计行业现金流情况将继续改善。


国企现金流情况为近四年最好,民企现金流情况也同比大幅好转。我们认为,民营企业因其业务多为配套,对主机厂、军方等下游议价能力较弱,同时在军工集团强调控制两金(应收账款和存货)要求下,主机厂倾向于挤压上游,上游应收账款回款节奏因此会受到一定影响;但整体国企民企现金流情况都已得到大幅改善。


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