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钢铁:近十五年重要的买入机会研究

2018-12-25 类别:行业研究 机构:方正证券 研究员:韩振国

[摘要]

1.经过复盘,我们判断行业需求预期(主要影响PE)和钢铁价格(主要影响EPS)是决定钢铁股实现绝对收益和相对收益的主要条件。(1)钢价上涨+经济预期改善条件下,行业兼具绝对和相对收益;例如2005至2007年上涨行情中,螺纹钢价格上涨达到40%,宏观经济改善下房地产等钢铁行业下游需求预期改善,申万钢铁动态市盈率增长457.4%。(2)钢价向上+经济预期继续悲观条件下,行业相对收益明显但难以获得绝对收益;例如2018年6至8月螺纹钢价格上涨10.5%,由于市场对于房地产等钢铁下游行业需求的担忧,同期钢铁股仅上涨0.9%,但仍相对大盘收益12.2%。(3)钢铁股具有高贝塔的特性,在估值牛市过程中,即使钢价向下,钢铁股仍具绝对和相对收益;例如2014年1月至2015年6月的A股估值牛市中,行情区间内钢价下跌33.6%,高贝塔的钢铁股动态市盈率增长262.8%,股价累计上涨266.1%,仍具备绝对和相对收益。


2.行业供需的边际变动影响钢价,产能利用率的提升是钢价和盈利上涨的核心。(1)低行业集中度下,产能利用率是钢价的核心;钢价的上涨基于供需改善下产能利用率的提升,主要因钢铁行业集中度较低,CR10只有不到40%。(2)行业供需边际变动通过行业产能利用率影响钢价;供给(产能)和需求(消费量)同步增加时,价格的增长依据需求和供给增长速度的边际差下产能利用率的变动。(3)供需共振驱动下,行业盈利上升更为明显;例如2008年至2009年上涨行情中,下游需求大幅改善,供给端粗钢产能仍有增长,产能利用率的提升带动螺纹钢价格上涨36.4%,但需求驱动的钢价上涨往往在后期会引致原料尤其是铁矿石价格的大幅上涨,行业盈利在上涨区间中改善并不十分明显;2016至2017年上涨行情中,去产能叠加需求改善,行业产能利用率改善明显,带动钢价上涨74.2%,供需共振下的钢价上涨并未伴随铁矿石价格大幅上行,2016年行业盈利同比增长232.3%。(4)当需求端改善的情况下,市场愿意给予钢铁股估值,易形成“戴维斯”双击的行情;而供给端改善时,市场往往担心不可持续,不倾向给予钢铁股估值;需求端变化的影响相对比较稳定而持续,往往影响钢价的走势;供给端变化影响相对较短,主要影响钢价的弹性。例如2018年6至8月的行情中,钢价和行业盈利边际向上,2018年1季度ROE同比2017年1季度进一步提升,行业盈利改善获得验证,但市场对于房地产等下游行业需求担忧,仍不倾向于给予钢铁股估值,行业动态市盈率仅提升1.1%。


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中信建投11-04